ค่ำวันหนึ่ง หลังจากการแสดงละครสัตว์รอบค่ำจบลง ยีราฟสาวคุยกับลุงแมวน้ำขณะที่อยู่ที่หลังเวที
“ลุงแมวน้ำจ๊ะ ค่ำนี้ง่วงหรือยัง” ยีราฟถาม
“ยังไม่ง่วง ทำไมแม่ยีราฟถามแบบนี้ล่ะ” ลุงแมวน้ำสงสัย
“ก็ได้ยินว่าลุงแมวน้ำนอนวันละ 22 ชั่วโมง คริ คริ” ยีราฟแซวพลางอ้าปากหัวเราะ จนน้ำลายเกือบหยดโดนลุงแมวน้ำ
“คืออากาศน่านอนน่ะ ลุงชอบพักผ่อนเสียด้วย แต่ถ้าแม่ยีราฟมีอะไรที่อยากจะคุยลุงก็ยินดี ยังไม่ง่วงหรอก” ลุงแมวน้ำตอบ
“อยากจะคุยกับลุงเรื่องลงทุนน่ะ ฉันอยากซื้อหุ้นเพิ่ม แต่นายจ๋อห้ามเอาไว้ เลยคิดว่าจะปรึกษาลุงแมวน้ำ” ยีราฟพูด
“ถ้าอย่างนั้นไปคุยกันที่โขดหินของลุงดีกว่า ลมพัดเย็นสบาย บอกให้นายจ๋อไปนั่งคุยกันด้วยสิ” ลุงแมวน้ำพูด
จากนั้นลุงแมวน้ำก็เดินกระดึบๆกลับไปยังโขดหินที่อยู่ไม่ไกลจากโรงละครสัตว์นั้นเอง เพียงครู่เดียว ยีราฟสาวก็มาพร้อมกับลิงและกระต่าย
เมื่อลด QE 3 ตลาดหุ้นเกิดใหม่กลับขึ้นแรง
“กระต่ายน้อยมากับเขาด้วย นี่หนีออกมาจากหมวกหรือ” ลุงแมวน้ำทักทาย
“ไม่ได้หนีฮะลุงแมวน้ำ ผมกลับดึกได้ ผมโตแล้วนะ” กระต่ายน้อยพูด
“พูดว่าไม่ได้หนี แต่เห็นนักมายากลวิ่งไล่จับนายลงหมวกอยู่บ่อยๆ” ลิงแซว ทำให้พวกเราหัวเราะกันครื้นเครง
“เอ้า แม่ยีราฟ มีอะไรก็ว่ามา” ลุงแมวน้ำวกเข้าเรื่อง
“ก็ฉันอยากซื้อหุ้นเพิ่มน่ะ เพราะเห็นว่าตลาดหุ้นขึ้นเอา ขึ้นเอา แต่นายจ๋อห้ามไว้” ยีราฟพูด
“ฉันหวังดีนะเนี่ย” ลิงจ๋อพูด
“โอ๊ย หวังดีอะไร คราวก่อนก็ทำฉันติดหุ้น มาคราวนี้ก็ทำฉันตกรถอีก” ยีราฟสาวใช้ศัพท์แสงในวงการหุ้นเสียด้วย
“แล้วนายจ๋อห้ามแม่ยีราฟด้วยเหตุผลอะไรล่ะ” ลุงแมวน้ำถาม
“ถามได้ ไม่อยากเชื่อว่าลุงแมวน้ำไม่ได้ติดตามข่าวสาร” นายจ๋อพูด “ก็ใครๆเขาก็เตือนกันว่าเมื่อเฟดลดคิวอี 3 จนถึงปิดโครงการ หลังจากนั้นก็คงปรับขึ้นอัตราดอกเบี้ยเฟด ให้ระวังตลาดหุ้นร่วงถล่มทลายเพราะแรงขาย เพราะเงินจะไหลออกจากตลาดหุ้นเพราะการขึ้นอัตราดอกเบี้ย ผมน่ะชิงขายหุ้นออกไปแล้ว รอบนี้ถึงอย่างไรก็ไม่ติดดอย”
“ผมก็ได้ยินเหมือนกันฮะ” กระต่ายน้อยพูดเสียงใส
“ใช่จะลุง ฉันดูทีวี ฟังวิเคราะห์ข่าวเศรษฐกิจ ก็ได้ยินแบบนี้เหมือนกัน ให้ระวังเงินไหลออกจากตลาดหุ้นเอเชียกลับไปอเมริกา” ยีราฟพูด “แต่ฉันก็เห็นว่าตลาดหุ้นไทยยังขึ้นอยู่ก็เลยอยากซื้อหุ้น”
“เราไม่รู้ว่าเฟดจะขึ้นอัตราดอกเบี้ยเมื่อไร เดี๋ยวแม่ยีราฟได้ไปอยู่บนยอดดอยหรอก” ลิงเตือนอีก “ฉันอุตส่าห์เตือนด้วยความหวังดี”
“ลุงก็มีเรื่องที่สงสัยอยากจะถามนายจ๋อกับแม่ยีราฟเหมือนกัน” ลุงแมวน้ำพูด
“ว่ามาเลยลุง ผมยินดีตอบให้ลุงหายข้องใจ” ลิงจ๋อพูดอย่างวางมาด จนกระต่ายน้อยอดหัวเราะไม่ได้
“ที่ว่าเฟดจะขึ้นอัตราดอกเบี้ยเมื่อไรนั้น แม้เราจะไม่รู้ว่าวันที่เท่าไรแน่ แต่ที่จริงก็พอจะรู้จังหวะเวลาคร่าวๆกันอยู่ไม่ใช่หรือ ว่าน่าจะเป็นปีหน้า แม้บางคนก็ว่าต้นปี บางคนก็ว่ากลางปี บางคนก็ว่าอาจเป็นปลายปีก็ตาม แต่ส่วนใหญ่ก็เล็งๆเอาไว้ว่าถึงอย่างไรก็คงเป็นปีหน้า 2015”
“มันก็ใช่ครับ” ลิงตอบ
“ขนาดนายจ๋อ แม่ยีราฟ แม้แต่กระต่ายน้อยก็ยังรู้ข่าวนี้ และนายจ๋อยังระวังตัวแจ ไม่กล้าซื้อหุ้น ที่มีอยู่ก็ขายออกไป แล้วคนอื่นเขาจะไม่รู้จักระวังตัวเหมือนกันหรือ แต่ทำไมตลาดหุ้นยังขึ้นได้” ลุงแมวน้ำถาม
“ก็ตลาดหุ้นไทยมีเหตุการณ์พิเศษมั้ง การเมืองวุ่นวายอยู่ตั้งนาน พอเหตุการณ์คลี่คลายตลาดหุ้นเลยขึ้น แต่อีกหน่อยก็น่าจะลง” ลิงให้ความเห็น
“ถ้ายังงั้นเราลองมาดูภาพนี้กัน” ลุงแมวน้ำพูดพลางหยิบกราฟหลายแผ่นออกมาจากหูกระต่าย “ลองดูแผ่นแรกนี้ก่อน”
 |
| เปรียบเทียบตลาดหุ้นย่านเอเชีย 4 ตลาด คือ ฟิลิปปินส์ (PCOMP) อินเดีย (SENSEX) อินโดนีเซีย (JCI) และไต้หวัน (TWSE) ในช่วงตื่นข่าวลือลด QE3 (ช่วงพฤษภาคมถึงสิ้นปี 2013) และช่วงที่ลด QE3 จริงๆ (ช่วงมกราคม 2014 เป็นต้นมา) |
“ภาพนี้เป็นกราฟของตลาดหุ้น 4 ตลาดในเอเชีย นั่นคือ ตลาดหุ้นฟิลิปปินส์ อินโดนีเซีย อินเดีย และไต้หวัน” ลุงแมวน้ำพูด “อยากให้สังเกตที่ลุงระบายสีเอาไว้ 2 โซน โซนแรกระบายด้วยสีน้ำตาลอ่อน เป็นเวลาในช่วงพฤษภาคม 2013 จนถึงสิ้นปี 2013 และโซนที่สองเป็นสีฟ้าอ่อน เป็นช่วงเวลาตั้งแต่ต้นปี 2014 จนถึงสิ้นเดือนมิถุนายน 2014”
“แล้วไงฮะลุง” กระต่ายน้อยรีบถาม
“จำได้ไหมว่าปี 2013 หรือปีที่แล้ว ตั้งแต่ต้นปีมา ก็มีข่าวกระเส็นกระสายออกมาว่าเศรษฐกิจของสหรัฐอเมริกาค่อยๆดีขึ้น ดังนั้นการอัดฉีดเงินเข้าไปในระบบเศรษฐกิจด้วยมาตรการ QE3 คงใกล้ได้เวลาที่จะต้องเลิกแล้ว แต่ว่าเมื่อตอนต้นปี 2013 ลุงเบนยังไม่ได้แสดงอาการอย่างไรออกมา ดังนั้นเรื่องการเลิกคิวอี 3 จึงเป็นเพียงเรื่องที่นักเศรษฐศาสตร์และนักลงทุนคาดการณ์กันเอาเอง บางคนก็คาดว่าจะเลิกปี 2015 บ้าง 2016 บ้าง คาดกันไปต่างๆนานา ใครจะถามลุงเบน ลุงเบนก็แทงกั๊กอยู่เสมอ ไม่มีความชัดเจน
“จากนั้นพอมาถึงราวเดือนพฤษภาคม 2013 ก็เริ่มมีข่าวลือว่าเฟดอาจจะเลิกคิวอี 3 เร็วกว่าที่คาดเนื่องจากตัวเลขทางเศรษฐกิจดีขึ้น แม้ลุงเบนจะยังแทงกั๊กอยู่ แต่ดูเหมือนว่าตลาดจะเริ่มหวั่นไหว ดังนั้น ตั้งแต่เดือนพฤษภาคม 2013 เป็นต้นมา ตลาดหุ้นทั่วโลกก็ร่วงระนาว โดยเฉพาะทางเอเชีย เนื่องจากคาดการณ์กันว่าหากมีการเลิกคิวอี 3 เงินดอลลาร์ สรอ ที่หลั่งไหลมาเก็งกำไรในตลาดหุ้นเอเชียจะถูกถอนกลับไป ดังนั้นนักลงทุนต่างก็ชิงขายหุ้นในตลาดเอเชีย ขอปลอดภัยเอาไว้ก่อนว่างั้นเถอะ ดังนั้นตลาดหุ้นเอเชียจึงร่วงแรง และถ้าดูจากกราฟนี้จะเห็นว่าตลาดหุ้นฟิลิปปินส์ (PCOMP) และอินโดนีเซีย (JCI) ร่วงยาวตั้งแต่พฤษภาคมยันปลายปี ส่วนตลาดหุ้นไต้หวัน (TWSE) และอินเดีย (SENSEX) ร่วงจนถึงประมาณเดือนสิงหาคมจากนั้นก็ค่อยๆกลับเป็นขาขึ้น
“แต่สังเกตดูว่าเมื่อเฟดเริ่มลดวงเงินคิวอี 3 ลงจริงๆในเดือนมกราคม 2014 เป็นต้นมา ปรากฏว่าทั้งสี่ตลาดในกราฟกลับเป็นขาขึ้น” ลุงแมวน้ำพูด
“เอ้อ จริงด้วยสิ” ลิงจ๋อยกหางขึ้นเกาหัวอย่างงงๆ “ผมไม่ทันสังเกตแบบนี้”
ลุงแมวน้ำหยิบกราฟอีกแผ่นหนึ่งออกมากาง
 |
| ตลาดหุ้นสหรัฐอเมริกาและตลาดหุ้นไทยในช่วงก่อนลด QE3 และในช่วงที่กำลังลด QE3 จะเห็นว่าตลาดหุ้น สรอ อยู่ในขาขึ้นต่อเนื่องยาวนาน ไม่มีการปรับตัวลงครั้งใหญ่เลย ส่วนตลาดหุ้นไทยแม้มีปัจจัยการเมืองภายในประเทศ แต่แนวโน้มใหญ่ก็ยังสอดคล้องกับทิศทางของตลาดเพื่อนบ้าน |
“ภาพนี้เป็นกราฟของตลาดหุ้นอเมริกาและตลาดหุ้นไทย” ลุงแมวน้ำพูด “ ดูตลาดหุ้นอเมริกาสิ ลงนิด ลงหน่อย แล้วก็ขึ้นต่อ ไม่มีการลงแรงๆเลย
“และพอมาดูตลาดหุ้นไทย น่าแปลกที่ว่าแม้ว่าไทยจะมีความไม่สงบทางการเมือง แต่การลงของตลาดคล้ายคลึงกับตลาดหุ้นอินโดนีเซียและฟิลิปปินส์ หรือเพื่อนร่วมกลุ่มทิป (TIP ไทย อินโดนีเซีย ฟิลลิปปินส์) นั่นคือ พฤษภาคม 2013 ลงตลอดจนถึงปลายปี จากนั้นพอต้นปี 2014 เมื่อเฟดเริ่มลดคิวอี 3 ตลาดหุ้นไทยก็กลับเป็นขาขึ้น”
“จริงด้วยฮะ” กระต่ายน้อยพูดขึ้นบ้าง “น่าแปลกมาก”
“งงแฮะ กลุ่ม TIP คล้ายกันจริงๆด้วย ขนาดว่าไทยมีปัจจัยภายในที่พิเศษออกไปนะเนี่ย” ลิงจ๋อเอาหางเกาหัวแกรกกราก
“กราฟสองแผ่นนี้รวม 6 ตลาด กลับเป็นขาขึ้นหมดเมื่อเฟดลดคิวอี 3 ทั้งๆที่ก่อนหน้านี้กลัวกันแทบแย่ว่าเมื่อใดที่ลดคิวอี 3 ตลาดจะต้องร่วง โดยเฉพาะตลาดเอเชีย แปลกไหมล่ะ” ลุงแมวน้ำตั้งคำถาม
“นั่นสิ ฉันก็เห็นอยู่เหมือนกันว่าตลาดหุ้นขึ้นต่อเนื่อง แล้วลุงแมวน้ำจะอธิบายว่ายังไงล่ะ” ยีราฟถาม
ทฤษฎี The Great Rotation เมื่อเงินทุนย้าย ตลาดเกิดใหม่วาย
“ในขั้นตอนการเลิก QE3 นักเศรษฐศาสตร์และนักวิเคราะห์เศรษฐกิจส่วนใหญ่คาดการณ์ตลาดหุ้นของสหรัฐอเมริกาด้วยทฤษฎีกระแสหลักอยู่ 2 ทฤษฎี นั่นคือ
“ทฤษฎีแรก การย้ายเงินจากตลาดพันธบัตรมาเข้าตลาดหุ้น ที่เรียกว่า The Great Rotation ทฤษฎีนี้มองว่าการอัดฉีด QE3 คือการที่เฟดเอาเงินอัดฉีดเข้าระบบเศรษฐกิจด้วยการซื้อพันธบัตร พูดง่ายๆก็คือเฟดตั้งโต๊ะรับซื้อพันธบัตร ตลาดพันธบัตรจึงคึกคักเป็นขาขึ้น ดังนั้นเมื่อเลิก QE3 พันธบัตรก็ควรจะราคาร่วง เพราะเฟดไม่ได้ตั้งโต๊ะซื้อเป็นล่ำเป็นสันอีกต่อไป ใครที่มีพันธบัตรต่างก็ต้องรีบขายออกมาก่อนที่ราคาจะร่วงลงไปมาก และเงินส่วนหนึ่งจะเข้ามาในตลาดหุ้น ทำให้ตลาดหุ้นขึ้น นี่หมายถึงตลาดหุ้นสหรัฐอเมริกานะ
“ทฤษฎีที่ 2 การย้ายเงินจากตลาดหุ้นเกิดใหม่กลับไปยังตลาดหุ้นสหรัฐอเมริกา กล่าวคือเมื่อเลิก QE3 สภาพคล่องในตลาดอเมริกาจะลดลงเพราะไม่มีการพิมพ์เงินเพิ่มเพื่ออัดฉีดเข้ามาในระบบเศรษฐกิจอีก ดังนั้นเงินที่ออกมาเก็งกำไรในตลาดเกิดใหม่น่าจะไหลกลับ ทำให้ตลาดหุ้นเกิดใหม่ต่างๆร่วง
“จากทั้งสองทฤษฎีนี้เอามาประกอบกัน ทำให้คาดการณ์กันว่า เมื่อเลิก QE3 ตลาดพันธบัตรของอเมริกาจะร่วง ตลาดหุ้นเกิดใหม่ก็จะร่วง ส่วนตลาดหุ้นอเมริกาจะขึ้นเพราะมีเงินลงทุนไหลเข้ามา ซึ่งนักลงทุนคงไม่รอให้เลิกคิวอี 3 แล้วค่อยโยกย้ายเงินหรอก นักลงทุนส่วนใหญ่ก็ชิงลงมือก่อนกันทั้งนั้น”
“แต่กลับกลายเป็นว่าเมื่อลดคิวอีจริงๆ ทั้งตลาดหุ้นอเมริกาและเอเชียที่เป็นตลาดหุ้นเกิดใหม่กลับขึ้น” ลิงพูดเสริม
“ก็นั่นน่ะสิ” ลุงแมวน้ำตอบ
“แล้วตลาดพันธบัตรล่ะลุง ร่วงจริงดังที่คาดการณ์กันหรือเปล่า” ยีราฟถาม
ลุงแมวน้ำหยิบกระดาษอีกแผ่นหนึ่งออกมาจากหูกระต่าย
 |
| อัตราผลตอบแทนพันธบัตรรัฐบาลอายุ 10 ปี (10 year government bond yield) ของสหรัฐอเมริกาและประเทศอื่นๆ จะเห็นว่าขณะที่อเมริกาลดเงินอัดฉีดคิวอี 3 (QE 3 tapering) โดยลดการซื้อตราสารหนี้ ปรากฏว่ากลับมีเงินไหลเข้าไปในตลาดพันธบัตรทั้งของสหรัฐอเมริกาและตลาดอื่นๆ (อัตราผลตอบแทนพันธบัตรลดลงแสดงว่ามีแรงซื้อ แปลว่ามีเงินไหลเข้าตลาดพันธบัตร) |
 |
| อัตราผลตอบแทนพันธบัตรัฐรัฐบาลอเมริกัน อายุ 10 ปี และ 30 ปี และอัตราดอกเบี้ยสินเชื่อบ้าน 15 ปี (15 yr US fixed mortgage rate) ช่วงที่มีข่าวลือลดคิวอี 3 (โซนสีน้ำตาลอ่อนในภาพ) มีแรงขายในตลาดพันธบัตร ทำให้อัตราผลตอบแทน (bond yield) และอัตราดอกเบี้ยสินเชื่อบ้านปรับตัวเพิ่ม แต่ช่วงที่มีการลดคิวอี 3 จริงๆ (โซนสีฟ้า) กลับมีแรงซื้อเข้ามาในตลาดพันธบัตร ทำให้อัตราผลตอบแทนพันธบัตรลดลง และอัตราดอกเบี้ยสินเชื่อบ้านก็ลดลงด้วย |
 |
| ภาพแสดงกระแสเงินทุนไหลเข้าและออกจากตลาดพันธบัตรและตลาดหุ้นของสหรัฐอเมริกา กราฟแท่งชี้ขึ้นด้านบนคือเงินทุนสุทธิเข้าไปในตลาดหุ้นมากกว่าตลาดพันธบัตร ส่วนกราฟแท่งที่หัวทิ่มลง หรือติดลบ แสดงว่าเงินทุนสุทธิเข้าไปในตลาดพันธบัตรมากกว่าตลาดหุ้น จากกราฟนี้จะเห็นว่าช่วง the great rotation (โซนสีฟ้า) คือเงินทุนออกจาตลาดพันธบัตรเข้าไปในตลาดหุ้นเกิดขึ้นเพียงในช่วงที่มีข่าวลือลดคิวอีเท่านั้น พอเริ่มลดคิวอี 3 จริง เงินทุนกลับไหลเข้าไปในตลาดพันธบัตรอีก |
“ก็ผิดคาดเช่นกัน ลองดูภาพนี้ ภาพนี้เป็นอัตราผลตอบแทนพันธบัตรรัฐบาลอายุ 10 ปีของประเทศต่างๆหลายประเทศ ปรากฏว่าตั้งแต่ลดคิวอี 3 ในตอนต้นปี 2014 เป็นต้นมา อัตราผลตอบแทน (bond yield) ของพันธบัตรกลับลดลง ซึ่งแปลว่ามีแรงซื้อเข้ามาในตลาดพันธบัตร ไม่ใช่เพียงแต่ในตลาดพันธบัตรของสหรัฐอเมริกาเท่านั้น แต่ในตลาดพันธบัตรประเทศอื่นๆก็มีแรงซื้อเข้ามาด้วยด้วย มีเพียงฟิลิปปินส์เท่านั้นที่มีแรงขายออกมา (อัตราผลตอบแทนเพิ่มขึ้น)” ลุงแมวน้ำตอบ
“แล้วจะอธิบายปรากฏการณ์นี้ยังไงล่ะลุง แปลว่าที่คาดการณ์เอาไว้กลายเป็นตรงกันข้าม” ลิงพูด “ที่เป็นไปตามคาดก็คือเรื่องตลาดหุ้นอเมริกาขึ้นเพียงเรื่องเดียว ส่วนเรื่องตลาดพันธบัตรอเมริกาลง และตลาดหุ้นเกิดใหม่ลงก็ไม่ได้เป็นตามคาด จากนี้ตลาดหุ้นไทยจะเป็นยังไงต่อไปครับ”
“ด้วยหลักฐานข้อเท็จจริง ผลก็เป็นตรงกันข้ามกับทฤษฎีกระแสหลักที่มักพูดกัน” ลุงแมวน้ำสรุป “ส่วนคำอธิบายนั้น คงใช้ทฤษฎีกระแสหลักอธิบายไม่ได้ แต่ที่จริงยังมีทฤษฎีกระแสรองหรือว่าทฤษฎีนอกกระแสอยู่ทฤษฎีหนึ่ง ที่ไม่ค่อยมีคนพูดถึงกัน แต่กลับสามารถอธิบายได้อย่างสอดคล้อง ซึ่งการคาดการณ์ของทฤษฎีนอกกระแสนี้บอกว่า เมื่อใดที่เลิกคิวอี 3 เงินจะทะลักออกมาจากอเมริกามากมายยิ่งกว่าเดิมเสียอีก ทำให้ตลาดหุ้นและตลาดพันธบัตรของสหรัฐอเมริกาขึ้นต่อ รวมทั้งเงินยังน่าจะไหลออกไปเก็งกำไรในตลาดเกิดใหม่ทำให้ตลาดหุ้นเกิดใหม่ขึ้นต่อไปอีกด้วย” ลุงแมวน้ำพูด
“เหรอ ทฤษฎีอะไรน่ะลุง” ลิงรีบถาม
“ลุงแมวน้ำง่วงเสียแล้ว ขอพักผ่อนก่อนนะ วันหลังค่อยคุยต่อก็แล้วกัน” ลุงแมวน้ำพูด
“โอ๊ย ทำไมมาหยุดเล่าเอาตอนนี้” ลิงโวย
